산업 · 시장 — 제3자 해설 아카이브
카드 35장을 어디서부터 읽을지 정해 두었습니다. 앞 단계는 돈값처럼 매일 보는 이야기고, 뒤로 갈수록 그 값을 움직이는 전기와 기름으로 들어갑니다. 제목을 누르면 그 카드가 열립니다.
1돈값은 나라마다 다르다
같은 돈을 빌려도 나라마다 이자가 갈린다. 그 값을 누가 정하는가부터 본다.
2그 돈값이 한국에 닿으면
금리와 환율과 주가다. 뒤에 나오는 전기·기름 이야기가 결국 여기로 돌아온다.
3전기가 모자란다
데이터센터가 전기를 끌어가면서 생긴 일이다. 누가 그 값을 무는지가 갈린다.
4기름과 뱃길
중동에서 시작해 배로 실려 오는 경로다. 막히는 곳마다 누가 이득을 보는지 따라간다.
5만드는 쪽
앞의 값들이 공장으로 들어온 결과다. 반도체 재평가와 제조업의 남은 시간이다.
권효재 COR에너지인사이트 대표 편 10장을 발행순으로 늘어놓은 층입니다. 주제 카드는 기름·전기·반도체로 갈라져 있어 한 사람의 생각이 어떤 순서로 옮겨 갔는지가 안 보입니다. 위가 3월이고 아래로 갈수록 최근이며, 제목을 누르면 그 카드가 열립니다. 앞질러 말한 자리에 예고, 앞 편을 다시 든 자리에 되짚음을 답니다 — 맞았는지 틀렸는지는 여기서 판정하지 않습니다.
2026년 3월 — 물량이 끊기면 무슨 일이 벌어지나 · 4편
2026년 5~6월 — 값이 전기로 옮겨 간다 · 4편
2026년 7~8월 — 그 설비를 누가 짓나 · 2편
산업통상부가 3대 메가 프로젝트 1,600조 원과 서남권 반도체 900조 원을 어떤 순서로 밀고 있는지. 중동 전쟁 때 원유를 어떤 항구로 돌려 들여왔는지. 그리고 용접 같은 장인 기술을 왜 지금 로봇에 넘겨야 한다고 보는지.
▾장관이 임기 중 반드시 끝내겠다고 꼽은 것은 반도체도 조선도 아니고 제조 AI 전환(MAX)이다. 용접처럼 10~20년을 해야 쌓이는 암묵지(책에 적을 수 없는 장인의 기술)를 가진 사람이 2~3년 뒤면 안 구해진다고 보기 때문이다. 미국이 조선을 못 하게 된 이유를 바로 그 용접공 소멸로 짚고, 한국 제조업에 남은 시간을 10년으로 잡는다.
핵심 포인트
주요 숫자
지금 우리가 제조업을 할 수 있는 마지막 구간입니다.
반론 · 충돌
AI 데이터센터가 왜 기존 전력망에 그냥 못 붙는지, 미국이 발전소를 옆에 짓는 방식으로 어떻게 우회했는지. 그 사이를 조율하는 일이 왜 사업이 되는지.
▾대규모 AI 데이터센터는 부하 변동이 극심해 기존 전력망에 그냥 못 붙인다. 미국은 발전소를 옆에 직접 짓고(에너지 캠퍼스), 그 사이를 AI가 실시간 조율(오케스트레이터)하는 모델로 전력난을 뚫었다.
핵심 포인트
주요 숫자
"혈당 스파이크" AI 데이터센터의 순간 부하 급변을 표현한 비유. "토큰 팩토리(공장)" AI 데이터센터의 미래 명칭.
반론 · 충돌
에너지를 90% 넘게 수입하는 나라가 지금 무엇을 놓치고 있다는 주장인지. 특강 홍보 인터뷰라 근거보다 주장이 앞선다.
▾에너지는 공기·물과 함께 생존 3대 조건인데 한국은 90%+를 수입하면서도 위기감이 없다. 재생 전환·에너지 안보·AI가 겹쳐 전기 수요가 폭증하는 지금이 에너지 인프라 투자 적기라는 주장(특강 홍보 인터뷰).
핵심 포인트
주요 숫자
중국 모델이 싼 이유를 셋으로 나눈 진단. 효율 경쟁이 붙어도 메모리 수요가 왜 안 줄어드는지. 이미 생태계를 잡은 엔비디아를 대체하려면 몇 배 싸야 하는지, 그 잣대로 세레브라스와 구글 TPU를 어디쯤에 놓는지.
▾김녹원 딥엑스 대표는 중국 AI를 두 층으로 나눈다. 초지능 모델은 GPU를 많이 가진 미국이 계속 앞선다고 보지만, 공장으로 내려온 AI에서는 중국이 앞서 있다고 본다. 학습에 쓸 제조 데이터를 쥔 쪽이 중국이기 때문이다.
핵심 포인트
주요 숫자
그가 세운 기준은 숫자로 못 박혀 있다 — 두 배로는 안 되고 단위 성능당 네 배는 싸야 시장이 로엔드와 하이엔드로 갈린다. 세레브라스가 오픈AI 모델에서 GPU 대비 열 배 성능을 냈지만 그의 판단은 "아직 1대 1"이고, 10분의 1 가격이 되면 예스라고 말한다.
반론 · 충돌
자율주행이 기술이 아니라 어디서 5년씩 걸리는지. 휴머노이드에서 손가락 구동기가 왜 가장 어려운 부품인지. 그런데도 자동차 회사가 유리해지는 이유와, 테슬라가 공정 난이도 자체를 끌어내린 방식. 그리고 무엇을 신호로 봐야 하는지.
▾1부가 관문 넷을 짚었다면 2부는 그 관문이 언제 열리는지를 묻는다. 자율주행은 기술이 아니라 규제와 수용성에서 5년씩 걸리고, 휴머노이드의 병목은 지능이 아니라 부품 공급 생태계라는 것이 답이다.
핵심 포인트
주요 숫자
부품을 두고 그가 한 말 — "중국의 부품 생태계를 활용하지 않고서는 로봇을 경제적인 가격에 만들기가 어려운 거예요." 무엇을 보면 되느냐는 물음에 진행자가 정리한 지표는 이렇다 — "제일 빠른 건 테슬라 공장에서 테슬라 로봇이 과연 일을 시작하냐, 이게 신호겠네요."
반론 · 충돌
매출은 사상 최고인데 이익률이 꺾인 이유가 자동차가 아니라 어디였는지. 테슬라가 왜 반도체 공장을 직접 짓겠다고 하는지. 사이버캡과 옵티머스가 각각 어디서 막혀 있는지 — 하나는 규제, 하나는 손이다.
▾박형근 실장은 테슬라의 정체를 실패가 아니라 관문 앞에 선 상태로 읽는다. 디바이스 완성도, 대량 생산과 데이터, 학습 인프라, 공간 넷이다. 그리고 이 넷은 피지컬 AI로 가려는 모두의 숙제라는 것이 결론이다.
핵심 포인트
주요 숫자
머스크가 옵티머스를 두고 한 말 — "인류 역사상 가장 어려운 공급망 구축"이다. 왜 굳이 사람 손이냐는 물음에 화자는 이렇게 답한다 — "테슬라의 궁극의 지향점은 제조 현장에 있지 않다. 훨씬 큰 시장이 그 뒤에 있거든요. 어디냐면 가정이에요."
반론 · 충돌
재생에너지 3배 계획이 어떤 조건이 맞아떨어져 나왔는지, 삼성이 왜 하필 지금 에너지 사업에 다시 들어오는지.
▾정부 KGX 계획으로 2030년까지 재생에너지 용량을 약 3배로 확대. 정치 동력·재정 여력·설비단가 하락이 동시에 갖춰진 지금 삼성전자·하이닉스는 물론 삼성그룹 자체가 에너지 사업에 본격 재진입한다.
핵심 포인트
주요 숫자
반론 · 충돌
독일과 프랑스가 각각 무엇에 국가를 걸었는지, 그 선택이 왜 전기값을 올리는 쪽으로 가는지.
▾독일은 재생에너지 통합 시스템을, 프랑스는 국민 저축까지 끌어온 원전을 각각 자국 밸류체인으로 완결하는 데 국가를 걸었다.
핵심 포인트
주요 숫자
미국이 LNG 수출 1위가 된 것을 셰일 가스로 설명하면 무엇이 빠지는지. 파산 직전의 수입 기지 회사와 업계 경험 없는 뱅커 둘이 어떻게 오일 메이저를 제쳤는지. 그리고 사업 입지를 정한 것이 왜 가스도 항만도 아닌 옆집 주민이었는지.
▾미국 LNG 수출량은 10년 사이 29배가 됐다. 카타르와 호주가 30년 걸린 자리인데, 화자는 그 원인을 셰일 가스로 돌리는 설명이 나머지를 다 지운다고 본다. 실제로 판을 만든 것은 실패한 사업을 갈아탈 여지를 준 자본시장과 주민이 반대하지 않는 입지였다. 수출량의 3분의 2를 오일 메이저가 아니라 벤처 두 곳이 만든다.
핵심 포인트
가스가 들어오던 길로 나가게 됐다
가스가 나는 자리와 공장이 선 자리가 어긋난다
공장을 짓기 전에 종이부터 모은다
쪼갠 쪽은 30개월째부터 돈이 들어온다
주요 숫자
주류에서 말이 안 된다는 아이디어도 여지를 남겨 둬야 돼요.
반론 · 충돌
LPG가 끊기면 실제로 무슨 일이 벌어지는지 인도 사례로. 재생 전환 중에도 화석연료를 못 놓는 이유.
▾중동산 LPG 의존국 인도·파키스탄이 "밥도 못 짓는" 비상사태에 빠졌다. 인도는 해군까지 동원해 LPG선을 호송했고, 재생에너지 전환 중에도 화석연료 안정 공급은 포기할 수 없다는 교훈을 남겼다.
핵심 포인트
주요 숫자
봉쇄가 유조선 운임을 어디까지 밀어올렸는지, 위기 직전에 배를 사둔 회사가 얼마를 벌었는지.
▾호르무즈 봉쇄로 유조선 운임이 5배 넘게 폭등, 위기 직전 중고 VLCC 35척을 사들인 한국 해운사 잔금상선(시노코)이 반년 만에 10조 원대 수익을 눈앞에 뒀다.
핵심 포인트
주요 숫자
「한국 LNG 9일치」 보도가 왜 틀렸는지, 실제로 위험한 나라는 어디인지.
▾호르무즈 위기로 "한국 LNG 9일치뿐"이라는 보도가 돌았지만 실제로는 약 두 달치가 있어 여유롭다. 진짜 위기국은 저장능력·중동 의존도 모두 최악인 대만이다.
핵심 포인트
주요 숫자
반론 · 충돌
유가 급등락이 전쟁 탓만이 아닌 이유. 가격보다 물량 단절이 문제라는 논지.
▾이번 유가 급등락은 전쟁 탓만이 아니라 수년간의 화석연료 투자 감소로 예정된 불안. 진짜 문제는 '가격'이 아니라 '물량 단절'이고, 한국은 에너지 90%+를 수입하면서도 위험을 체감 못 하는 '겁 없는 나라'다.
핵심 포인트
주요 숫자
해협이 뚫려도 유가가 곧바로 내리지 않는 이유와, 그 시차가 몇 달인지.
▾호르무즈 해협이 오늘 뚫려도 재고 소진·공급망 정상화에 3~4개월 걸려, 유가 불안은 최소 9월까지 이어진다.
핵심 포인트
주요 숫자
2028년 중국 물량이 나올 때 무엇이 늘고 무엇이 꺾이는지, 증설 계획만으로 장기계약 값이 미리 깎이는 구조. 그리고 그가 물량보다 더 걱정하는 두 변수인 미국 정부와 애플이 각각 어떻게 작동하는지.
▾2028년쯤 중국 물량이 나와도 매출과 영업이익은 절대 수치로 늘어난다고 본다. 정점을 지나는 것은 웨이퍼 한 장당 수익률이고, 그가 더 걱정하는 것은 물량이 아니라 미국 정부의 개입과 애플의 공급선 이동이다.
핵심 포인트
늘어나는 것과 정점을 지나는 것
주요 숫자
낸드와 D램 중 어느 쪽 격차가 더 좁혀졌느냐는 물음에 그가 답한 말이다 — "이미 그렇게 돼 있다."
반론 · 충돌
이번 메모리 슈퍼사이클로 CXMT가 번 돈이 어디로 흘러가는지, 미국이 장비 수출을 막은 것이 왜 중국 장비사를 키웠는지. 그리고 공장 짓는 기간을 4~5년에서 2년으로 줄이겠다는 계획의 근거와 남은 구멍.
▾이번 사이클의 동력은 HBM이 아니라 범용 D램·낸드 품귀였고, 그 파도를 타고 CXMT가 처음 순이익을 냈다. 권석준 교수가 무겁게 보는 것은 금액이 아니라 그 돈이 흘러가는 방향이다. 예전에는 증산이 곧 해외 장비 구매였는데 지금은 중국 안에서 한 바퀴 돈다.
핵심 포인트
번 돈이 어디로 가나
주요 숫자
자본 100조 원 가운데 얼마가 연구개발로 가느냐는 물음에 그가 답한 대목이다 — "어마어마하게 들어가는데 당연히 그 R&D의 상당수는 자체적으로 공정을 최적화하는 용도로 쓰이지만 중국 내에서 만들어지고 있는 장비를 더 많이 사 주고 그 장비를 최적화하는 용도로도 들어갑니다."
반론 · 충돌
반도체 주가가 실적보다 먼저 꺾이는 이유와, 실적 대신 봐야 하는 선행 지표. 이번 급락에서 창신메모리 상장과 애플 발언이 각각 어떤 역할을 했는지. 그리고 2028년 범용 가격 하락이 왜 이번에는 감산으로 막히지 않는지.
▾박세익 대표는 이번 급락을 사이클의 반복으로 읽는다. 사상 최대 실적에 증설 발표가 겹치면 그 무렵이 꼭지이고 적자와 감산이 돌면 바닥이다. 다만 이번에는 감산 공조에 응하지 않을 중국 신규 진입자가 처음으로 붙었다.
핵심 포인트
주요 숫자
최태원 회장이 7월에 한 말이 이 편의 축이다 — "이렇게 반도체 가격이 올라가는 거 절대 옳지 않다." 가격이 좋으면 경쟁자가 너무 빨리 들어오기 때문이다. 박 대표가 숫자를 대하는 원칙은 이렇다 — "공감은 빨리, 신뢰는 천천히."
반론 · 충돌
애플이 창신메모리를 테스트한다는 보도가 왜 법적으로는 이미 막혀 있는데도 불안한지. 벌크로 사서 끼우는 것과 맞춤형 주문이 제재에서 어떻게 갈리는지. 창신이 어떤 회사이고 어디까지 올라왔는지, 그리고 절충이 열린다면 어느 쪽으로 열리는지.
▾월스트리트저널이 8월 9일 보도한 것은 애플이 창신메모리(CXMT) 칩을 테스트하고 있다는 사실이다. 핵심은 허용 여부가 아니라 애플이 예외를 받아 온 이력이다 — 법으로는 막혀 있고 여야가 다 반대하는데도 저사양 물량에 한해 일부가 열릴 수 있다고 본다.
핵심 포인트
주요 숫자
산자이 메로트라 마이크론 CEO가 공개적으로 하는 말이다 — "애플이 중국 메모리 창신 메모리를 사 주게 되면 미국 철강 산업, 조선 산업이 망했던 것처럼 미국 메모리 산업 망한다." 진행자가 가장 무섭다고 꼽은 논리는 반대쪽에 있다 — "우리 왜 한국에 있는 기업들만 배부르게 해 주는 거야라는 논리가 제일 무서워요."
반론 · 충돌
5년짜리 장기계약이 메모리 산업의 무엇을 바꾸는지. 사이클 산업이라는 전제가 흔들리는 지점.
▾마이크론이 이번 분기 물량·가격을 5년 이상 못 박는 전략적 고객 협약(SCA)을 대거 체결하면서, 메모리 반도체는 급등락하는 사이클 산업에서 안정적 이익을 내는 산업으로 게임의 룰이 바뀌고 있다.
핵심 포인트
주요 숫자
"쿠팡 작전" 손해를 감수하고 점유율부터 확보하는 오픈AI식 전략. "여기서 여기까지만 봐라" 중간 변동에 대응하지 말라는 투자 원칙.
반론 · 충돌
금리를 올리고 양적긴축을 하던 3년간 자산시장이 왜 올랐는지. 연준 대차대조표 안에서 물이 실제로 빠진 계정이 어디였는지. 은행 규제 완화가 없던 현금을 만들어 내는 구조와, 그 돈이 왜 부동산이 아니라 AI로 간다고 보는지.
▾성상현 전무는 연준 대차대조표로 유동성을 재던 렌즈가 2022년에 깨졌다고 본다. 금리를 올리는 동안 물을 튼 쪽은 재무부였고 다음은 시중은행이라는 것이다. 볼 것은 금리 결정이 아니라 광의통화가 늘고 있는지다.
핵심 포인트
긴축을 했는데 순유동성은 안 줄었다
물길이 연준에서 시중은행으로 넘어간다
주요 숫자
산업의 크기를 조건으로 단다 — "산업혁명 정도 사이즈가 돼야 그 대규모 유동성을 인플레이션을 만들지 않고 돈을 흡수할 수 있다." 그래서 "AI가 없으면 불가능합니다"라고 말한다. 경계 신호는 하나로 정리된다 — "정부와 연준이 한 방향을 볼 때를 조심해라."
반론 · 충돌
엔비디아가 돈을 직접 빌려주던 방식에서 어떻게 한 칸 물러섰는지. 칩을 담고 사용료를 받는 회사가 왜 따로 서는지. 이 구조가 주택저당증권과 어디까지 같고 어디서 갈라지는지 — 담보의 수명과 위험의 분산 둘이다.
▾엔비디아가 칩 사는 쪽에 돈을 빌려주거나 보증을 서던 방식에서 한 칸 물러섰다. 월가 여섯 곳과 함께 세운 회사가 칩을 사서 갖고, 데이터센터 업체는 거기서 빌려 쓰며 사용료를 낸다. 그 사용료를 증권으로 묶어 연기금·보험사에 파는 구조이고, 목표 조달액이 700조 원이다.
핵심 포인트
주요 숫자
진행자가 구조를 한 줄로 줄인다 — "저거는 칩 담보고 우리가 보통 하는 건 집 담보고." 왜 연기금이 들어오느냐는 물음에는 이렇게 답한다 — "가는 데까지 간다고 그랬으니까 최소한 3년은 가겠지."
반론 · 충돌
금리가 방향을 튼 자리를 역사에서 하나씩 짚는다 — 1873년 철도채, 2차 대전의 금리 통제와 그 뒤의 두 자릿수 물가, 1965년 텍사스 목장의 결투, 볼커의 21%, LTCM의 한 달. 그리고 두 번 청산당한 트레이더의 오른팔이 내린 결론이 왜 배팅 크기였는지.
▾금리가 방향을 튼 자리를 역사에서 하나씩 짚는다. 1873년 철도채, 2차 대전의 금리 통제와 그 뒤의 두 자릿수 물가, 1965년의 50bp, 볼커의 21%, LTCM의 한 달. 매번 그 방향에서 잘하던 방식이 가장 먼저 무너졌고, 결론은 배팅 크기로 모인다.
핵심 포인트
주요 숫자
금리를 올린 마틴이 대통령에게 한 답 — "중앙은행의 역할은 파티가 끝나기 전에 펀치볼을 치우는 겁니다." 그리고 이 편의 결론 — "살아남아야 복리도 가능한 거죠. 복리라는 거는 살아남은 사람한테만 작동하니까."
반론 · 충돌
AI가 투자에서 무엇을 줄이고 무엇을 남기는지. 속도 경쟁이 붙을수록 누가 유리해지는지.
▾AI는 투자를 대체하지 않고 더 짧게 만든다. 공시를 누가 먼저 읽느냐의 속도 경쟁이 붙을수록 시장은 단기 정보에 흔들리고, 그래서 몇 년을 견딜 수 있는 돈이 좋은 기업을 헐값에 사는 쪽으로 판이 기운다는 것이 애크먼의 논지다.
핵심 포인트
주요 숫자
"실리콘밸리가 나라라고 상상해 보라, 그게 이스라엘이다." · "당신의 공매도 포지션이 영화로 만들어지면, 그때가 청산할 때다." · 변호사들이 "의도치 않게 투자회사가 될 위험"을 경고하자. "그럼 아주 의도적인 투자회사가 되면 되지 않나."
왜 지금은 연준보다 재정을 봐야 한다고 보는지. 부채 비율을 빚을 갚아서가 아니라 GDP를 키워 낮추려는 전략이 1940년대에 어떻게 작동했는지. 닷컴 버블과 지금이 수급·정부 자세·이익의 위치에서 어떻게 반대인지.
▾성상현 부부장은 지금을 재정이 통화를 압도하는 시장으로 본다. 미국 정부는 부채를 갚는 대신 GDP를 키워 비율을 낮추는 쪽을 택했고 그 엔진으로 AI를 골랐다. 그래서 금리가 오르내리는 것보다 정부가 어디로 돈을 보내는지를 봐야 한다는 것이다.
핵심 포인트
주요 숫자
이 편의 질문은 하나로 모인다 — "지금의 AI가 버블로 끝나면 절대 안 되는 이해당사자가 그 해당 기업뿐 아니라 트럼프 정부도 그렇다. 그런 정부가 과연 이번 버블을 꺼트릴까요?" 결론은 이렇다 — "기술의 시대는 아직 끝나지 않았다."
반론 · 충돌
사모대출이 터져도 펀드 투자자만 손실 본다는 전제가 왜 흔들리는지. 은행이 왜 기업에 직접 대출하지 않고 펀드를 한 단계 끼웠는지. 생명보험사가 어떻게 이 시장의 자금줄이 됐고, 지켜볼 카나리아가 무엇인지.
▾사모대출은 터져도 펀드 투자자 선에서 끝난다는 것이 그동안의 견해였다. 신보성 연구위원은 그 전제 둘을 다시 센다 — 규모는 이중차입자와 생보사 몫이 빠져 과소 집계돼 있고, 은행·사모펀드·생명보험이 서로 물려 있어 떼어 놓고 볼 수 없다는 것이다. 방아쇠는 금리다.
핵심 포인트
주요 숫자
순자산가치를 운용사가 매기는 대목에서 진행자가 한 말 — "이건 시험 보고 자기가 자기 시험지 자기가 채점하는 거잖아." 신보성 위원의 결론은 이렇다 — "규모가 작고 펀드 투자자들만 손실 보는 선에서 끝날 거라고 한 게 결코 그렇지 않을 수 있다."
반론 · 충돌
미국 30년물 국채가 19년 만에 최고인데 중국 AI 기업은 2% 중반에 빌리는 이유. 인민은행이 예금 금리와 대출 금리를 둘 다 정하는 구조가 2022년에 어떻게 더 조여졌는지. 같은 4,000조 원을 빌릴 때 세 나라 이자가 얼마나 갈리는지.
▾미국은 30년물 국채 금리가 19년 만에 최고인 5.32%까지 올라 재무장관이 끌어내리려 뛰는데, 중국 AI·반도체 기업은 2% 중반에 빌린다. 김상훈 기자는 그 차이의 뿌리를 제도에서 찾는다. 중국은 인민은행이 예금 금리와 대출 금리를 둘 다 정하고, 키울 산업을 먼저 고른 뒤 그 산업으로 갈 돈값을 거기에 맞춘다.
핵심 포인트
주요 숫자
"내가 원하는 산업 목적지에 돈이 얼마의 가격으로 흘러 들어가게끔 설계를 하는 겁니다." · 122조 원과 270조 원을 나란히 본 진행자가 "사실상의 보조금이네"라고 하자 기자도 "사실상이 보조금이라고 볼 수 있는 거죠"라고 답했다.
반론 · 충돌
전 세계 GPU의 5%밖에 없는 나라가 어떻게 미국에 버금가는 AI 모델을 내는지. 수출통제에 뚫린 구멍 셋(밀수·원격 접속·증류)이 각각 어떻게 작동하고 왜 뒤로 갈수록 막기 어려운지. 미국이 두려워하는 것이 추월이 아니라 무엇인지.
▾전 세계 GPU의 5%밖에 없는 나라가 미국에 버금가는 AI 모델을 낸다. 김상훈 기자는 수출통제에 뚫린 구멍을 밀수·원격 접속·증류 셋으로 정리한다. 뒤로 갈수록 막기 어렵다 — 밀수는 걸리면 처벌받지만, 원격 접속은 아직 법이 없고, 증류는 법을 만들어도 기술적 해법이 없다.
핵심 포인트
주요 숫자
메가스피드 사례를 두고 진행자가 정리한 말 — "산 건 100인데 현재 돌리고 있는 게 80밖에 안 돼. 그럼 20은 어디 갔냐?" 베선트 재무장관은 이렇게 말했다 — "중국 AI에서 미국 AI의 워터마크가 나온다."
반론 · 충돌
재정건전화 목표를 지운 일본이 무슨 셈을 하고 있는지. 총부채 대신 순부채로 재면 그림이 어떻게 바뀌는지. 금리를 올릴 시점을 왜 기업 설비투자 비율로 잡는지. 이 논리는 대부분 일본 적극재정파의 주장이고 화자 본인의 주장이 아니다 — 화자가 방송 내내 그렇게 선을 긋는다.
▾정부부채가 GDP의 210%인 나라가 재정건전화 목표를 지웠다. 이창민 교수는 이것을 계산으로 읽는다 — 정부 금융자산을 빼고 재면 순부채는 67%로 미국(105%)보다 낫고, 30년 불황의 원인이 기업의 투자 기피라면 기업이 움직일 때까지 정부가 대신 빌려 써야 한다는 것이다. 이 논리는 적극재정파의 것이고 화자 본인의 주장이 아니다.
핵심 포인트
주요 숫자
세계은행이 2026년 3월 보고서에서 1993년 「동아시아의 기적」의 산업정책 실패 결론을 뒤집으며 쓴 말 — "30년 전에 그 조언은 오늘날 플로피디스크 정도의 실용성밖에 없다." 적극재정파의 결론은 이렇다 — "엔저를 어떻게 잡겠다고 금리 올리면 엔저도 못 잡고 내수만 박살난다."
반론 · 충돌
7월 31일 미일 공동 개입이 왜 우정이 아닌지. 일본이 엔화를 방어할수록 미국 장기 금리가 왜 오르는지. 미국이 내민 FIMA 레포라는 창구가 무엇을 바꾸고, 그 대가가 달러의 어떤 자리에 청구되는지.
▾7월 31일 미국과 일본이 함께 엔화를 샀다. 트럼프 대통령은 우정이라 했지만 김상훈 기자는 미국이 자기 발등의 불을 껐다고 본다. 일본이 엔화를 방어하려면 세계 1위로 가진 미국 국채 1조 2천억 달러를 팔아야 하는데, 그 매도가 미국 장기 금리를 밀어 올린다.
핵심 포인트
주요 숫자
트럼프 대통령은 "일본이 도움을 원했고 우리는 언제나 일본을 돕는다. 우리 조치는 우정의 신호였다"고 했다. 진행자는 그 요구의 성격을 이렇게 정리했다 — "권유형이 아니고 너 팔면 죽는다."
반론 · 충돌
같은 전쟁을 겪은 영국·프랑스는 역성장하지 않았는데 독일만 2년 연속 역성장한 이유. 전기요금이 이웃보다 45% 비싸진 경로가 어디서 시작됐는지. 신규 부채를 헌법으로 묶어 둔 나라가 무엇을 아끼고 무엇을 놓쳤는지.
▾메르켈이 퇴임 뒤 비판에 시달리는 이유를 인물이 아니라 구조로 읽는다. 독일은 러시아 에너지와 중국 시장과 미국 안보에 삼중으로 기댔고 셋이 거의 동시에 값을 청구했다. 같은 전쟁을 겪은 영국·프랑스는 역성장하지 않았는데 독일만 2년 연속 역성장했다.
핵심 포인트
주요 숫자
메르츠 현 총리가 탈원전을 두고 한 말 — 큰 실수였지만 이미 "깨진 달걀을 원래 날달걀로 되돌릴 수 없다." 파이낸셜타임스는 독일이 기댄 것을 셋으로 묶어 삼중 의존이라 불렀다 — 러시아 에너지, 중국 시장, 미국 안보다.
반론 · 충돌
인구 1천만 나라의 억만장자가 왜 한국과 같은 31명인지. 10년 IPO가 프랑스·독일·네덜란드·스페인을 합친 것과 비슷해진 경로. 상속세를 아예 없애고 학교·의료 운영을 민간에 넘긴 나라에서 무엇이 좋아지고 무엇이 나빠졌는지.
▾우리가 아는 스웨덴은 1990년대 초에 끝났다. 통화가 무너지고 3년 연속 역성장한 뒤 30년에 걸쳐 지출을 줄이고 세금을 낮추고 공공 서비스 운영을 민간에 넘겼다. 인구 1천만 나라인데 억만장자가 한국과 같은 31명이고, 상속세는 아예 없다.
핵심 포인트
주요 숫자
스웨덴 기자 안드레아스 세르반카가 2022년에 낸 책 제목이 『탐욕의 스웨덴』이고, 표지가 부동산 보드게임이다. 국가가 가정처럼 돌본다는 뜻의 「국민의 집」이 슈퍼리치의 천국이 됐다는 진단이다. 진행자는 이 편의 전제를 이렇게 정리했다 — "복지 국가도 먹을 게 있어야 복지 국가 되는 거지."
반론 · 충돌
성장률이 3년 내 최고인 나라의 통화와 증시만 아시아 최악인 이유. MSCI가 주식 시장의 무엇을 의심했는지. 20년 넘게 지킨 재정적자 3% 룰이 어떻게 흔들렸고, 대통령이 만든 두 번째 국부펀드가 외국계 은행에 무엇을 요구했는지.
▾루피아가 97~98년 외환위기 때보다 약해졌고 증시는 반 토막인데 성장률은 3년 내 최고다. 박팀장은 이것을 신뢰의 문제로 본다 — MSCI가 가격 형성을 의심했고, 20년 넘게 지킨 재정적자 3% 룰이 흔들렸고, 대통령이 만든 국부펀드가 외국계 은행에 무담보 대출을 요청했다.
핵심 포인트
주요 숫자
다난타라 최고 책임자가 외국계 은행들에게 한 말 — "인도네시아와 국부펀드 다난타라를 지지해 주세요." 6월 대학생 시위에서 나온 구호는 이랬다 — "인도네시아가 파산을 향해 가고 있다."
반론 · 충돌
방향은 같았는데 폭이 왜 달랐는지. 시가총액 집중·레버리지·기계 주문이 어떻게 겹쳐 매도를 키웠는지.
▾마이크론도 키옥시아도 같이 빠졌는데 한국만 더 깊었다. 이선엽 대표는 그 차이를 종목이 아니라 시장 구조에서 찾는다. 두 기업이 시가총액의 절반을 넘고, 종목 레버리지가 걸려 있고, 외국인 거래 대부분이 조건이 걸린 기계 주문이라 매도가 매도를 부르는데 멈추는 장치가 없었다.
핵심 포인트
주요 숫자
"단연코 이번이 제일 어려웠던 거 같아요." IMF와 금융위기와 닷컴 붕괴를 다 겪은 뒤의 말이다. "매도가 매도를 부르는 시스템으로 되어 있는" 데다 스톱 장치가 없었다고 본다. 업계와 금융시장의 온도 차를 두고는 "한쪽은 북극이고요, 한쪽은 제가 볼 때는 그냥 열대 지방이에요"라고 말한다. "반도체 전망이 제일 어려워요" — 닷컴 붕괴 뒤 반도체 값을 올린 것이 다마고찌 열풍이었다는 사례를 든다.
반론 · 충돌
환율이 수급으로 설명되지 않는 이유와, 원/달러를 실제로 끌고 가는 지표가 무엇인지.
▾일본은 금리를 -0.1%에서 1%까지 올렸는데 엔화는 38년 만의 최저다. 류 전 국장은 엔저 설명도 원화 약세 설명도 수급으로는 앞뒤가 안 맞는다고 데이터로 짚는다. 누가 얼마 팔았다는 이야기 말이다. 원/달러를 움직이는 건 국내 물량이 아니라 미국 국채 수익률이 만든 달러 자체의 값이라는 결론이다.
핵심 포인트
금리에서 환율까지 한 사슬로 이어진다
류상철 국장 편 둘은 한 사슬입니다. 금리 편(06-17)이 왼쪽과 가운데를, 환율 편(07-24)이 가운데와 오른쪽을 맡습니다. 두 편이 만나는 자리가 미국 10년물 국채금리입니다.
사슬은 이렇게 갑니다. 코로나 이후 통화결정 방정식에서 물가 가중치가 성장의 1.5배라 물가가 금리를 끕니다. 여기에 국채 수급구조가 겹칩니다. 최근 3년 발행 잔액이 연 8% 늘었고 미국 부채가 G7 전체의 60%를 차지합니다. 20년 전에는 38%였습니다. 사던 쪽인 은행과 외국 중앙은행과 연준이 줄고 레버리지를 쓰는 수요가 그 자리를 채우면서 변동성이 커집니다.
10년물에서 둘로 갈립니다. 공급 충격으로 물가가 오르는 국면에서는 주식과 채권이 같은 방향으로 움직여 60·40 포트폴리오가 깨집니다. 다른 갈래는 달러입니다. 10년물이 달러 인덱스를 끌고, 그 달러 인덱스가 원/달러를 끕니다. 달러 인덱스는 유로가 57%, 엔이 13~14%를 차지하는 여섯 통화 바스켓입니다.
점선은 그가 끊어 낸 경로입니다. 원화 약세를 서학개미나 외국인 리밸런싱으로 설명하는 방식인데, 사는 물량과 파는 물량은 언제나 같으므로 물량 자체는 값을 못 움직인다고 봅니다. 다만 경상수지와 환율의 상관이 약한 양(+)으로 나오는 것은 스스로 완전히 설명하지 못한다고 인정하고, 환율 전망(1,550원대에서 1,400원대)도 개인 견해라고 선을 그었습니다.
수급으로 설명된다던 것들, 검증 결과
| 설명 | 검증 | 남는 것 |
|---|---|---|
| 서학개미 유출과 외국인 리밸런싱 | 구간별로 방향이 일관되지 않는다(1·6·8번 구간이 서로 반대) | 단기 자기실현 효과는 인정한다. 트레이더가 그 스토리로 베팅하면 실제로 그날은 오른다 |
| 경상수지가 흑자면 원화 강세 | 2000년 이후 상관이 거의 0이고 오히려 약한 양(+) | 흑자로 들어온 돈이 외환보유고와 해외투자로 다시 나간다는 가설. 본인도 완전히 설명 못 한다고 인정 |
| 미국 금리가 높아 자본이 유출된다 | 환헤지 비용이 금리차를 상쇄한다(커버드 금리평가) | 헤지 안 한 자금에 한해서만 유효하다 |
| 외화가 말라 원화가 약하다 | 스왑레이트와 내외 금리차의 괴리가 거의 없거나 마이너스 | 2008년식 자금경색은 아니다 |
| 중앙은행이 개입하면 잡힌다 | 국제 컨센서스는 변동성만 줄이고 방향은 못 바꾼다는 것 | 사이드카 역할까지 |
주요 숫자
"달러는 고래고 원화는 금붕어." "급하게 사면 오르고, 급하게 팔면 내린다." 사는 물량과 파는 물량은 언제나 같으니 값을 움직이는 건 다급함이다. "국제 금값이 오르니 국내 금값도 오른다는 설명과 똑같은 것 아니냐"는 진행자 말에 류 전 국장도 대체로 수긍한다. "환율은 참 묘한 것."
반론 · 충돌
금리가 오르면 주식이 빠진다는 공식이 왜 안 맞는지, 그리고 매일 아침 무엇 하나만 보면 되는지.
▾"위기가 오면 국채로 돈이 몰려 채권 값이 오르고 주가와 반대로 간다"는 공식이 코로나 이후 깨졌다. 이란 전쟁이 터졌는데도 미국 국채 값은 오히려 떨어졌다. 류 전 국장은 이제 금리를 끄는 건 성장이 아니라 물가라고 정리한다. 그래서 금리가 올라도 주가가 같이 오르고, 주식과 채권이 한 방향으로 움직인다.
핵심 포인트
금리에서 환율까지 한 사슬로 이어진다
류상철 국장 편 둘은 한 사슬입니다. 금리 편(06-17)이 왼쪽과 가운데를, 환율 편(07-24)이 가운데와 오른쪽을 맡습니다. 두 편이 만나는 자리가 미국 10년물 국채금리입니다.
사슬은 이렇게 갑니다. 코로나 이후 통화결정 방정식에서 물가 가중치가 성장의 1.5배라 물가가 금리를 끕니다. 여기에 국채 수급구조가 겹칩니다. 최근 3년 발행 잔액이 연 8% 늘었고 미국 부채가 G7 전체의 60%를 차지합니다. 20년 전에는 38%였습니다. 사던 쪽인 은행과 외국 중앙은행과 연준이 줄고 레버리지를 쓰는 수요가 그 자리를 채우면서 변동성이 커집니다.
10년물에서 둘로 갈립니다. 공급 충격으로 물가가 오르는 국면에서는 주식과 채권이 같은 방향으로 움직여 60·40 포트폴리오가 깨집니다. 다른 갈래는 달러입니다. 10년물이 달러 인덱스를 끌고, 그 달러 인덱스가 원/달러를 끕니다. 달러 인덱스는 유로가 57%, 엔이 13~14%를 차지하는 여섯 통화 바스켓입니다.
점선은 그가 끊어 낸 경로입니다. 원화 약세를 서학개미나 외국인 리밸런싱으로 설명하는 방식인데, 사는 물량과 파는 물량은 언제나 같으므로 물량 자체는 값을 못 움직인다고 봅니다. 다만 경상수지와 환율의 상관이 약한 양(+)으로 나오는 것은 스스로 완전히 설명하지 못한다고 인정하고, 환율 전망(1,550원대에서 1,400원대)도 개인 견해라고 선을 그었습니다.
성장과 물가 네 국면에서 금리·주가·채권이 어디로 가나
| 국면 | 금리 | 주가 | 채권 값 |
|---|---|---|---|
| 성장↑ · 물가↑ | 반드시 상승 | 상승(성장 덕) | 하락. 교과서가 가르친 패턴 |
| 성장↑ · 물가↓ | 하락(물가가 더 중요) | 폭발적 상승 | 상승. 가장 이상적 |
| 성장↓ · 물가↓ | 하락 | 하락 | 상승 |
| 성장↓ · 물가↑ | 상승 | 하락(성장이 더 큰 변수) | 하락. 현재 국면 |
주요 숫자
"안전자산이 안전하지 않다." 못 갚을 위험이 없다는 뜻이지 값이 안 변한다는 뜻이 아니다. "금리를 이기는 시장은 없다"는 채권에만 정확히 맞는 말이고, 주식은 금리보다 성장에 더 민감하다. "우리는 금리를 낮춘다고 석유를 생산할 수 있는 나라가 아니다."
반론 · 충돌