금리를 올리고 양적긴축을 하던 3년간 자산시장이 왜 올랐는지. 연준 대차대조표 안에서 물이 실제로 빠진 계정이 어디였는지. 은행 규제 완화가 없던 현금을 만들어 내는 구조와, 그 돈이 왜 부동산이 아니라 AI로 간다고 보는지.
성상현 ABP자산운용 전무업로드 2026-09-0763분언더스탠딩
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성상현 전무는 연준 대차대조표로 유동성을 재던 렌즈가 2022년에 깨졌다고 본다. 금리를 올리는 동안 물을 튼 쪽은 재무부였고 다음은 시중은행이라는 것이다. 볼 것은 금리 결정이 아니라 광의통화가 늘고 있는지다.
핵심 포인트
렌즈가 깨진 자리부터 짚는다. 2023년부터 2025년까지 금리를 올리고 양적긴축도 했는데 자산시장은 올랐다. 연준이 유동성을 혼자 만들던 시기의 규칙이 안 맞는다는 것이다.
물은 역레포에서 빠졌다. 연준 부채 계정 넷 중 자산시장에 닿는 것은 지급준비금뿐인데, 역레포(남는 현금을 하루짜리로 맡기는 계좌)에 2조 달러 넘게 있었고 재무부가 거기서 뺐다.
긴축을 했는데 순유동성은 안 줄었다
연준 대차대조표는 자산이 곧 부채이고, 화자는 그 부채 계정을 넷으로 나눈다. 이 가운데 자산시장에 실제로 닿는 순유동성은 지급준비금 하나다. 2008년부터 2020년까지는 역레포가 비어 있어서 대차대조표가 줄면 곧 지급준비금이 줄었고, 그래서 긴축이 곧 유동성 축소였다. 이번 사이클에는 역레포에 2조 달러 넘게 쌓여 있었고 재무부가 그 계좌에서 물을 뺐다. 연준 대차대조표는 줄었는데 자산시장에 닿는 물은 안 줄어든 자리가 여기다.
부채 규모가 아니라 분모가 문제다. 2006년부터 2026년까지 정부 부채는 32조 달러 늘고 국내총생산은 19조 달러 늘었다. 40조 달러가 되든 41조 달러가 되든 상관없다는 쪽이다.
장기금리는 발행 쪽에서 잡는다. 바이백이 나왔고 장기국채를 줄이고 단기물을 늘리는 변경을 예상한다. 연준이 단기물을 사 주면 재정적자를 계속 낼 수 있는 수요처가 된다.
규제 완화가 없던 현금을 만든다. LCR(고유동성 자산을 일정 비율 들고 있게 하는 규제)을 사전담보 방식으로 푼다. JP모건은 13%를 6.5%까지 낮추고 있고, 나올 돈을 5,000억 달러에서 1조 달러로 잡는다.
물길이 연준에서 시중은행으로 넘어간다
점선은 줄어드는 쪽, 실선은 늘어나는 쪽이다. 연준이 만기 온 장기국채를 단기로 갈아타며 대차대조표를 줄여도, 시중은행 쪽에서 그보다 큰 물이 나온다는 것이 이 편의 그림이다. 통로는 LCR 규제 완화다 — 유동성 없는 자산을 미리 담보로 걸어 두면 그만큼을 현금으로 쳐 주기 때문에, 미국 은행이 통상 13% 들고 있던 고유동성 자산을 JP모건처럼 6.5%까지 낮출 수 있다. 화자는 이렇게 나올 돈을 5,000억 달러에서 1조 달러로 잡고, 거기에 대출이 예금이 되고 예금이 다시 대출이 되는 승수가 붙는다고 본다. 그래서 봐야 할 지표는 연준의 금리가 아니라 광의통화가 늘고 있는지다.
그 돈은 AI로 간다고 본다. 고금리에서 부동산 대출은 안 하고 더 높은 영업이익률을 내는 쪽으로 간다는 것이다. 브로드닝(오르는 종목이 빅테크·반도체 밖으로 퍼지는 것)의 방아쇠가 되는 유동성은 시중은행이 만든다.
연준이 맡은 것은 기대인플레이션이다. 10년물에 들어가는 것은 실현된 물가가 아니라 기대다. 매파 발언은 그 기대를 밴드에 묶는 역할이고, 가장 크게 걸리는 값으로 유가를 꼽는다.
스테이블코인은 국채 수요처다. 은행에 1달러가 들어가면 국채 수요는 0.2달러인데 스테이블코인은 0.8달러를 넘는다. 지금 3,000억 달러이고 베센트는 2조~3조 달러를 말한다.
주요 숫자
2조 달러
역레포에 쌓여 있던 돈
13% → 6.5%
JP모건의 고유동성 자산 비중
5,000억~1조 달러
규제 완화로 풀려 나올 돈
0.2 vs 0.8달러
1달러가 국채 수요로 이어지는 몫
산업의 크기를 조건으로 단다 — "산업혁명 정도 사이즈가 돼야 그 대규모 유동성을 인플레이션을 만들지 않고 돈을 흡수할 수 있다." 그래서 "AI가 없으면 불가능합니다"라고 말한다. 경계 신호는 하나로 정리된다 — "정부와 연준이 한 방향을 볼 때를 조심해라."
반론 · 충돌
그 돈이 AI로 간다는 대목이 가장 약하다규제 완화로 5,000억~1조 달러가 풀린다는 것과 그 돈이 AI 대출로 간다는 것은 다른 명제다. 근거로 나온 것은 고금리에서 부동산 대출은 안 한다는 소거법뿐이다. 은행이 그 여유를 국채나 자사주로 돌릴 가능성은 이 편에서 다뤄지지 않는다.
같은 페이지 신보성 편과 반대편에 선다「금리가 두 배 되자 사모대출이 이자를 빌려서 낸다」는 이미 높은 금리가 크레딧 배관을 갉고 있다고 본다. 이 편은 그 금리 위에서 은행 신용이 더 풀린다고 본다. 규제를 풀어 나온 돈이 들어가는 자리가 바로 그 사모신용이라면 두 편은 같은 그림의 앞뒤가 된다.
생산성은 아직 안 나온다고 본인이 말한다건설 투자이기 때문이라는 것이다. 그런데 이 시나리오가 성립하려면 결국 생산성이 나와야 한다. 1980년대 후반 PC와 1995년 광통신에서 뒤늦게 터졌다는 선례는 기대이지 일정이 아니다.
연준이 각본대로 움직인다는 것은 인물에 대한 추정이다워시가 기대인플레이션 관리에만 머물고 실질 긴축으로 가지 않는다는 가정 위에 전부가 서 있다. 부채 비율이 높은 시기에 독립적으로 행동한 중앙은행이 없었다는 역사 근거는 경향이지 보장이 아니다. 이 시나리오에는 연준이 다른 판단을 하는 경우가 없다.
자동 자막 기반 요약이라 표기를 문맥으로 교정했다(재무부-연준 합의·역레포·LCR·SLR·미셸 보먼·스티븐 미란·클래리티 법안 표기를 문맥으로 복원했다). 종목과 가격·타이밍은 이 체계에서 다루지 않는다 — 투자 추천이 아니다.